시황 약세 지속… 핵심은 중국 수요

본지는 ‘일요서울 선정 기업분석 리포트’를 통해 한 주간 이슈가 된 기업의 종목 리포트를 분석하고 소개한다. 이번호는 미래에셋대우·키움증권·하나금융투자가 내놓은 롯데케미칼에 대해 알아본다.
 

[롯데케미칼]
[롯데케미칼]

 

미래에셋대우에 따르면 롯데케미칼의 주력 화학제품 스프레드는 5월 무역 분쟁이 격화된 이후 둔화했고 이후 낮은 수준에서 횡보하고 있다. 중국의 경기 부양 효과가 상당히 제한적인 가운데 무역 분쟁도 심화하고 있기 때문이다.

향후 주가는 무역 분쟁 및 중국 부양책에 좌우될 전망인데, 9월의 매크로 상황이 중요할 것으로 예상한다. 다만 화학 시황 자체는 추가로 크게 둔화하거나 빠르게 회복되기보다는 횡보하거나 회복되더라도 완만하게 개선될 가능성이 커 보인다. 만약 무역 분쟁이 추가로 격화될 경우 중국에서 추가적인 부양책으로 경기를 방어할 것으로 예상한다.

반면 최근까지 정부 스탠스를 볼 때 무역 분쟁이 완화되면 부채 리스크 때문에 경기 부양 강도가 약화할 것으로 전망된다. 최근 롯데케미칼의 주가는 시황 부진이 지속하는 가운데 주식시장 센티멘트가 약화하면서 동반 하락했다. 시황이 추가 둔화하지 않는 이상 현재 상황에서도 분기 3000억 원 내외의 이익 체력을 유지할 것으로 예상해 현 주가에서 밸류에이션 매력은 높다.

반면 추세적인 주가 상승을 위해서는 의미 있는 시황 회복이 필요한데 이 역시 제한적인 상황이다. 주가는 박스권 흐름을 보일 가능성이 커 보인다. 하반기 스프레드 전망치를 하향 조정하면서 목표주가를 기존 30만 원에서 25만 원으로 16% 하향 조정하고 Trading Buy(단기매수) 의견을 유지한다.

롯데케미칼의 2분기 영업이익은 3461억 원으로 최근 낮아진 기대치를 소폭 상회했다. 주요 제품 스프레드는 둔화했으나 환율 상승효과(약 440억 원) 등이 이를 일부 상쇄한 것으로 추정된다. 올레핀 부문 및 첨단소재 부문이 일회성 비용 제거 등으로 실적이 개선됐고 미국 에탄 크래커도 소폭이지만 실적에 기여하기 시작했다.

실적 발표 컨퍼런스 콜에서 롯데케미칼은 하반기에 대해 중국 부양책으로 수요 개선이 기대되나 신규 크래커 가동 등으로 공급이 증가해 시황 회복에 대해서는 다소 조심스럽게 전망했다. 에틸렌의 경우 하반기 800만 톤 규모의 에탄 크래커 가동이 예정됐고 MEG 역시 중국 Coal to MEG 설비 가동으로 부담이 있을 것으로 전망했다.

3분기 영업이익은 3550억 원으로 2분기와 유사한 수준이 예상된다. 스프레드 레벨이 크게 다르지 않고 미국 에탄 크래커 기여가 확대되기 때문이다. 환율 상승도 일부 긍정적 영향이 예상된다. 
 

2분기 영업이익, 전분기 대비 17.0% 증가
 

키움증권에 따르면 롯데케미칼의 올해 2분기 영업이익은 3461억 원으로 시장 기대치(3241억 원)를 상회했다. PX 스프레드 축소에 따른 아로마틱부문 실적 감익 및 롯데케미칼 타이탄의 주요 제품 스프레드 감소에도 불구하고, 본사 올레핀부문의 긍정적인 원재료 래깅 효과 발생 및 수출주에 우호적인 환율이 지속했으며, 롯데 첨단소재의 성수기 효과가 나타났기 때문이다.

▲올레핀부문 영업이익은 2252억 원으로 전분기 대비 18.2% 증가했다. 국내·역내 크래커들의 일부 트러블·셧다운으로 인한 공급 과잉 해소 및 지난 분기 발생한 250억 원의 일회성 비용에 대한 기저효과가 발행했으며, PE/PP/BD/SM 등 주요 제품 스프레드가 소폭 개선됐기 때문이다.

▲아로마틱부문 영업이익은 504억 원으로 전분기 대비 12.8% 감소했다. PET 성수기 효과에도 불구하고, 중국을 비롯한 역내 공급 증가로 인한 PX 스프레드 축소에 기인한다. ▲롯데케미칼 타이탄 영업이익은 206억 원으로 전분기 대비 21.4% 감소했다. 라마단 등 이슬람 국가 연휴 영향이 있었고, 미국의 동남아시아 수출 물량이 확대됐기 때문이다. ▲롯데 첨단소재 영업이익은 588억 원으로 전분기 대비 87.3% 증가했다. 긍정적인 원재료 래깅 효과가 발생했고, ABS/PC의 고부가 컴파운드 제품 판매 확대에 기인한다.
 

미국 법인, 올해 영업이익 1000억 원 기록 전망
 

동사 미국 법인의 올해 2분기 실적은 매출액 422억 원, 영업이익 98억 원으로 높은 영업이익률(23.2%)을 기록했다. 역내·외 MEG 업황이 급속히 하락했고, 지난 5월 MEG 플랜트가 본격 가동돼 플랜트 가동률이 40%에 불과했지만, 저가 원재료 투입에 따른 높은 경제성에 기인한다.

현재 동사의 MEG 플랜트는 100%로 가동되고 있고, 8월 에탄크래커 본격 가동으로 올해 동사의 미국 법인 실적은 매출액 약 4000억 원, 영업이익 1000억 원을 기록할 전망이다.

한편 동사는 최근 LPG 가격 급락으로 작년 6% 수준의 LPG 투입 비중을 올해 14%까지 확대하며, 미국 에탄크래커 가동에 이어 추가적인 원재료 투입 다변화를 진행할 계획이며, 범용 제품 업황 둔화에 대비해 스페셜티 제품 비중을 지속해서 확대하고 있다.

하나금융투자에 따르면 2Q19(2019 2분기) 영업이익은 3461억 원(QoQ: 전분기 대비 증감율 +17%, YoY: 전년 대비 -51%)으로 컨센(3241억 원)을 7% 상회했다. 아로마틱/Titan의 감익에도 불구하고 올레핀·첨단소재가 개선됐고, LC USA가 OPM 23.2%를 시현한 점이 긍정적이었다.

올레핀 영업이익은 2252억 원(QoQ +18%)으로 개선됐다. 전분기 발생한 일회성 비용 250억 원 제거와 긍정적 환율 영향이다. 롯데 첨단소재 영업이익도 588억 원(QoQ +87%)으로 개선됐는데, 매출의 70%가량을 차지하는 ABS·PC컴파운딩 제품이 시장가보다 견조했기 때문이다.

LC USA는 EG만 실적에 반영됐고, ECC는 8월 말부터 반영된다. 또한, EG는 단기 가동중단과 외부 에틸렌 구매, 온기 물량의 40%만 판매됐음에도 높은 이익률을 기록했다는 점이 긍정적이었다. 3Q19(2019 3분기) 영업이익은 3540억 원(QoQ +2%, YoY -30%)을 전망한다.

환율상승과 납사하락으로 기존 사업은 QoQ 유사한 가운데, LC USA 영업이익이 382억 원(OPM 26%)으로 증가할 것이다. ▲미국 에탄이 100$/톤으로 작년 고점 대비 76% 급락해 ECC를 통한 EG 제조원가가 2Q19 에틸렌 외부구매 후 EG 제조원가보다 100$/톤 내외로 좋아져 EG의 이익률이 상승하며 ▲최근 EXM 화재로 Spot 에틸렌이 30% 급등해 Spot보다 150$/톤가량 높은 계약가 또한 상향돼 ECC에틸렌 외부판매의 수익성도 매우 좋을 것이기 때문이다.

BUY, TP 35만 원을 유지한다. 미국 에탄 약세는 높은 ECC 이익률의 핵심이다. 미국 LYB의 PER이 7~8배 수준임을 감안하면 ECC의 가치는 최소 1조 원이다. IMO2020에 따른 납사의 공급과잉에 더해 프로판 약세도 전망되는 만큼 NCC의 원가구조도 좋아진다.

납사·프로판 중 저렴한 원료를 선택할 수 있기 때문이다. 롯데케미칼은 NCC의 프로판 투입을 기존 6%에서 14%까지 상향해 대응하기로 했다. 1H19 별도 순익이 타이탄·롯데정밀 등 배당수익까지 더해져 5000억 원에 육박하므로 배당성향 30%를 감안하면 DPS는 최소 9000억 원은 가능하다. 현 주가 기준 배당수익률은 최소 4%다. 적극 매수를 권한다. 

 

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